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融信中国:你的评级真的很低,现金储备也不妙

楼市头条 发布时间:2018.09.13 10:04:49
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《一代宗师》里本山大叔说了一句话:人活在世上,有的人活成了面子,有的人活成了里子。


这句话对房企来讲,就是盈利和风险的关系。


“无千亿,不闽系”,通常是用来调侃来自福建的诸多房企的壮志雄心。


半个月前,闽系房企融信中国的中报数据显示,按照上半年规模简单测算,其有望在今年内达成千亿销售目标。

事实上,今年年初的时候,融信中国就高调的提出了2018年的销售目标为1200亿。


最新数据显示,截至8月底,融信中国取得总合约销售额约748.50亿元,据此计算,前八月融信完成了目标的62.38%。


一切似乎都在融信中国董事长欧宗洪的预料中。


但回过头来看融信中国披露的财报具体数据,上面提到的盈利和风险之间的关系仍然剑拔弩张。销售规模大幅提升的背后是负债的高企以及现金储备的不足,尽管杠杆略有降低,但风险仍不容忽视。


我们以融信中国的中期报告为基础,还原一个房企撕开“面子”后真实的“里子”。


融信中国的面子:


1

规模:增长迅猛,千亿在望


上半年,融信中国实现营业收入142.88亿元,同比增长20.06%;合约销售面积达 253.71万平方米,同比增长124.92%;合约销售额达545.31亿元,同比增长75.73%。


而到了今年8月,融信中国的总合约销售额已达748.50亿元。


融信中国的这一数据在2015、2016、2017年分别为:119亿、246亿、502.35亿。


也就是说,仅今年上半年,融信的销售额就超过了去年全年总额,有望实现连续三年100%以上的增长。


即使整个行业受快周转等因素的影响,近几年销售额都有较大的增幅,但连续三年100%的增速,放在整个行业来看也是不多见的。


2

利润:同比翻倍增长


与此同时,融信中国盈利水平也在持续提升。


今年上半年,融信中国毛利润为41.9亿元,同比增长约89.41%,毛利率达29.30%,同比上升10.7个百分点,实现净利润22.5亿元,同比增长约101.61%。


针对净利大涨,融信中国在半年报中表示,主要是由于2018年上半年交付的部分项目毛利率水平与2017年上半年交付的物业相比相对较高。


关于利润的可持续性问题,囿于篇幅限制,我们下次有空再详细聊。


撕开这些面子后,我们回归到融信中国真实的里子:


1

评级提升,但其实提升后评级也较低


评级提升是融信中国近期最喜大普奔的事情。


8月30日,标普全球评级将融信中国评级展望从负面调整至“稳定”。这是继穆迪之后,又一家全球评级机构提升融信的中国评级。


拿到这个评级,融信中国可能还挺乐的,但其实这个评级并不高。


以标普为例,在将融信中国的评级展望从负面调整为稳定的同时,标普确认该公司的长期主体信用评级“B”以及其优先无抵押债券的长期债项评级“B-”。


“B”级是个什么级呢?


我给你科普一下:


度娘说:标准·普尔公司的信用等级标准,从高到低可划分为:AAA级、AA级、A级、BBB级、BB级、B级、CCC级、CC级、C级和D级。


客观的说,“B”级在房企中是偏低的


我们以2018年以来房企信用评级情况来做个对比:


根据亿翰智库对惠誉评级的统计情况,涵盖合景泰富、禹州地产、朗诗集团等纳入样本的25家房企,评级全部为B级及以上。尽管国内房企在国外评级中普遍不高,但大多数房企都是稳定以及正面的评级展望。


数据来源:惠誉国际、亿翰智库


以上半年克而瑞对房企境外评级的研究情况来看,由于受多元化困局,高负债,还有被诟病的产品质量问题等因素影响,仅绿地一家评级为负面。


至于信用评级被下调的,例如今年4月,惠誉评级将富力地产评级下调至BB-,理由是其财务杠杆居高不下所致,但这一评级也高于“B”级。


至于B级是个啥概念,度娘是这么说的:


违约可能性较“BB”级高,发债人目前仍有能力偿还债务,但不利的商业、金融、经济条件可能削弱发债人偿还债务的能力和意愿。


还有一个点你也要知道,标准普尔公司对主权信用的评级主要分为投资级和投机级两大类,其中投资级包括AAA、AA序列、A序列和BBB序列,而投机级则分为BB序列、B序列、CCC序列、CC、C和D。


标普在提升融信中国评级的同时还有提到:


我们认为,未来12个月融信中国将放慢规模增长,并重新关注利润率、流动性、以及组织效率……如果融信中国重拾激进的举债扩张步伐,导致其债务对EBITDA比率恶化,我们就可能下调其评级。如果该公司的流动性显著弱化,表现为相比现金水平短期债务上升,以及加权债务期限缩短至低于两年,那么我们也可能下调其评级……随着融资环境和行业动态对于企业进行激进扩张的支持力度下降,我们认为融信中国正在降低其增长意愿。


为了换来短期的相对安全,融信中国可能牺牲了其长期的发展潜力。谁也说不清楚,这让融信中国到底从长期来看是更安全了还是更不安全了?


2

净负债率下降,但还是很高


近年来,融信中国一直在降杠杆,有效果,但依旧解决不了问题。


中报显示,上半年融信中国净资产率已从去年末的159%降到2018年半年末的140%。净债务总额为463.09亿元,也较2017年末的489.36亿元下降了5.37%。


尽管融信中国上半年的净负债率为140%,较2017年末下降19个百分点。


但是,这个负债率在业内仍旧是非常高的。中报显示,万科的净负债率为32.7%,即使是规模和融信中国相当的奥园集团,其净负债率也只有67.5%。


不可忽视的是,如果融信中国如果要继续高速增长,当前净负债率水平与2018年净负债率降至100%的目标可能还存在一定的距离,完成或存在一定的压力。按照2017年度业绩会上CFO曾飞燕所述,融信计划在2018年年底将净负债率降至100%以下,2019年年底大致控制在65%左右。


3

现金不足,这是个危险的预警信号


中报显示,融信中国1年内到期债务为210.54亿、1到2年到期的债务有289.88亿。而截至2018年6月30日,公司在手现金及银行余额共计203.07亿。静态地来看,现金难以覆盖短期债务。


对此,融信中国回应称:“公司产品在多地热销,销售和去化情况良好,具备归还到期债务的能力。”


客观地说,房企的现金与短期债务关系是需要动态去看的。但是,如果重大时间节点披露的现金低于1年内到期债务,会被市场解读是一个危险的预警信号,实务当中,只要有一定的腾挪空间,一般这种情况会较少发生。


同时需要注意的是,近期行业形势发生了较大变化,销售和去化能否继续是良好存在较大不确定性。


在9月7日举行的万科经营情况电话会议上,万科投资者关系总监赵旭翔介绍,7月份万科的去化率为51%,8月份进一步下滑至47%。“今年以来,这个数字还是一个比较差的数字,上半年去化率一直在55%至65%之间波动。”


虽然在去化率方面,融信中国和万科不完全可比,但行业大势下,融信中国主打中高端产品,大部分项目位于限购的一二线城市,其下半年去化的变数较高。


4

土储金额同比减半


曾经以110亿总价拿下上海地王的融信中国,在拿地投资方面也变得高度“谨慎”。


8月23日,融信中国发布的中期业绩报告显示,2018年上半年融信中国投资力度略有放缓,全年新增建筑面积249万平方米,同比下降35%;拿地总价107亿元,同比下降53.8%。


一般来说,土储意味着房企未来3—5年的发展。


和同行业对比,融信的拿地节奏放缓则更加明显。


据中信证券统计,上半年龙头房企权益拿地金额同比增长48%,权益拿地建面同比增长51%。以同为闽系房企的世茂为例,半年报显示,今年1-6月,世茂新增48个项目,新增土地建筑面积为772.8万平方米,总土地成本295.73亿。


5

权益比例快速下降


拿地节奏放缓之外,融信还在不断加大合作力度,稀释了权益比例。


数据显示,在融信中国上半年获取的14块地中,12块为合作开发,新增权益建面占比为45%,相比2017年末继续下降了5个百分点;权益土地储备面积1307万平米,权益占比较2017年底下降3个百分点至52%。


此外,据克而瑞数据显示,2018上半年融信流量销售额为545.3亿元,但归属于该公司的权益销售额仅389.1亿元。权益比例约71%,而去年同期这个比例为88%。


一般来说,权益销售额更能反映房企的资金运用和战略把控水平。降低权益比重,确实能在短期内快速扩大规模。但合作开发,也就意味着要跟别人分享利润,规模会虚胖。


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